ไทยเสี่ยง “Dutch Disease” เงินบาทแข็งค่าสวนปัจจัยพื้นฐาน

ผู้สื่อข่าวรายงานว่า ธนาคารเกียรตินาคินภัทร โดย KKP Research ระบุว่า ก่อนหน้าที่จะมีการประกาศมาตรการภาษีนำเข้าของประธานาธิบดี Donald Trump ซึ่งประเทศไทยอยู่ในกลุ่มที่ถูกเรียกเก็บภาษีค่อนข้างสูงส่งผลให้เงินบาทปรับตัวอ่อนค่าลงอย่างรวดเร็ว ค่าเงินบาทตั้งแต่ปลายปี 2567 ต่อเนื่องยาวมาถึงต้นปี 2568 มีการเปลี่ยนแปลงไปในทิศทางแข็งค่าค่อนข้างมาก

ในช่วงที่ดัชนีค่าเงินดอลลาร์ (DXY) ปรับตัวอ่อนค่าลงเงินบาทกลับไม่ได้แข็งค่าขึ้นตาม ส่งผลให้แม้เงินบาทเทียบกับดอลลาร์จะค่อนข้างนิ่ง แต่เงินบาทกลายเป็นหนึ่งในสกุลเงินที่แข็งค่ามากที่สุดเมื่อเทียบกับเงินสกุลอื่นในภูมิภาค

โดยเมื่อพิจารณาค่าเงินบาทเทียบกับหลาย ๆ สกุลเงินในประเทศคู่ค้าถ่วงน้ำหนักตามมูลค่าการค้า (NEER) ซึ่งเป็นดัชนีที่สร้างขึ้นโดยธนาคารแห่งประเทศไทยจะพบว่าค่าเงินบาทแข็งค่ามากที่สุดตั้งแต่วิกฤตปี 1997 แม้เป็นที่ยอมรับร่วมกันว่าการคาดการณ์ค่าเงินเป็นสิ่งที่ทำได้ยากและมักจะผิดพลาดอยู่เสมอแต่ก็ยังเป็นเรื่องน่าแปลกใจที่นักวิเคราะห์ในตลาดเกือบทั้งหมดคาดกันว่าเงินบาทควรจะอ่อนค่าลงแต่กลับกลายเป็นแข็งค่าขึ้นอย่างมาก

การแข็งค่าของเงินบาทไม่ใช่เรื่องแปลก…ถ้าแข็งค่าตามปัจจัยพื้นฐาน

ค่าเงินในแต่ละสกุลมีการปรับตัวแข็งค่าและอ่อนค่าเป็นปกติจากหลายปัจจัยเศรษฐกิจ อย่างไรก็ตาม KKP Research วิเคราะห์ว่าการแข็งค่าของเงินบาทในปัจจุบันมีลักษณะที่น่าสนใจและไม่เหมือนการแข็งค่าที่เคยเกิดขึ้นในอดีต ซึ่งเมื่อย้อนกลับไปในช่วงปี 2015-2019 ค่าเงินบาทแข็งค่าขึ้นต่อเนื่องโดยได้รับแรงสนับสนุนจากรายได้จากการท่องเที่ยวสะท้อนผ่านการเกินดุลบัญชีเดินสะพัดซึ่งประกอบด้วยดุลการค้าและดุลบริการ (การท่องเที่ยว) ที่มีขนาดใหญ่ต่อเนื่องหลายปี

การแข็งค่าของเงินบาทในปัจจุบันมีลักษณะที่ต่างออกไปอย่างน้อย 3 เรื่อง คือ 1.ดุลบัญชีเดินสะพัดไทยปรับตัวลดลงอย่างมากจากช่วงก่อนโควิด-19 จากทั้งการค้าที่แย่ลงและนักท่องเที่ยวที่ยังไม่กลับมาเท่าเดิม 2.ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยโดยสหรัฐ มีอัตราดอกเบี้ยที่สูงกว่าไทยมากซึ่งมักจะหมายถึงเงินที่ควรไหลออกจากไทยไปยังสหรัฐและเงินบาทอ่อนค่า และ 3.เงินทุนที่ยังคงไหลออกสุทธิในปี 2024 ทั้งในตลาดหุ้นและตลาดพันธบัตร ทำให้การแข็งค่าของเงินบาทในปัจจุบันอาจดูเหมือนว่าเป็น “การแข็งค่าที่สวนทางกับปัจจัยพื้นฐาน”

ในอดีตการแข็งค่าอย่างต่อเนื่องของเงินบาทเป็นประเด็นที่นักเศรษฐศาสตร์ไทยมีความกังวลอยู่แล้วว่าท้ายที่สุดจะกลับมากระทบกับความสามารถในการแข่งขันในภาคการส่งออก เหมือนในกรณีญี่ปุ่นหลังการข้าร่วม Plaza Accord โดยเงินเยนแข็งค่าขึ้นอย่างต่อเนื่องและกระทบความสามารถในการแข่งขันของการส่งออก ปัญหาเงินบาทแข็งค่ากระทบการส่งออกและภาคการผลิตเกิดขึ้นมาตั้งแต่ช่วงปี 2015-2019 ที่เงินบาทแข็งค่าขึ้นจากการขยายตัวอย่างมากของภาคการท่องเที่ยว

ในขณะที่การแข็งค่าของเงินบาททำให้ภาคอุตสาหกรรมที่เผชิญปัญหาความสามารถในการแข่งขันอยู่แล้วต้องเป็นคนจ่ายต้นทุนจากการท่องเที่ยวที่ขยายตัวดี คำถามสำคัญ คือ การแข็งค่าของเงินบาทในปัจจุบันเกิดขึ้นได้อย่างไร ? มีใครได้ประโยชน์หรือไม่ ?

เงินบาทผันผวนกับปัจจัยภายนอกมากกว่าประเทศอื่นในภูมิภาค

KKP ประเมินว่าค่าเงินบาทที่แข็งค่าขึ้นในช่วงที่ผ่านมาเกิดจากการตอบสนองของเงินบาทต่อปัจจัยในโลกที่เปลี่ยนแปลงเร็วเป็นหลัก แม้ว่าการแข็งค่าเงินบาทบางส่วนมาจากการปรับตัวดีขึ้นค่อนข้างเร็วของนักท่องเที่ยวในช่วงปลายปี 2024 ส่งผลให้ดุลบริการของไทยปรับตัวดีขึ้นสอดคล้องกับฤดูกาลท่องเที่ยวและพฤติกรรมของค่าเงินบาทในอดีต

อย่างไรก็ตาม KKP ประเมินว่าการปรับตัวดีขึ้นของการท่องเที่ยวไม่ใช่ปัจจัยหลักอย่างเดียวที่ทำให้บาทแข็งค่าขึ้น โดยหากพิจารณาการเปลี่ยนแปลงของค่าเงินในระยะสั้นจะพบว่าปัจจัยพื้นฐานระยะยาวส่งผลค่อนข้างน้อย โดยค่าเงินบาทมีแนวโน้มมีการตอบสนองกับปัจจัยในโลกมากกว่าประเทศอื่น ๆ คือราคาทองคำ ความเคลื่อนไหวของราคาทองคำเป็นหนึ่งปัจจัยสำคัญที่ส่งผลต่ออัตราแลกเปลี่ยนบาทเทียบกับดอลลาร์ เนื่องจากค่าเงินบาทมีความสัมพันธ์กับราคาทองคำอย่างชัดเจนโดยราคาทองคำที่สูงขึ้นมักจะส่งผลให้เงินบาทแข็งค่าขึ้นตาม

ทั้งนี้คนไทยมองว่าทองคำแท่งเป็นเครื่องมือในการเก็บรักษามูลค่าทางเลือกและตลาดทองคำในไทยถือเป็นตลาดที่ใหญ่ลำดับต้น ๆ ในภูมิภาค อย่างไรก็ตามความสัมพันธ์ระหว่างราคาทองและเงินบาทน่าจะเป็นผลมาจากการคาดการณ์ของตลาดเป็นหลักเนื่องจากไม่เห็นการส่งออกทองคำที่เพิ่มขึ้นชัดเจนในข้อมูลการค้าในช่วงที่ราคาทองคำสูงขึ้น

ราคาน้ำมัน ประเทศไทยมีปัญหาขาดดุลการค้าด้านพลังงานอย่างมาก ทำให้มีความเปราะบางต่อความผันผวนของตลาดน้ำมันโลกสูงกว่าประเทศอื่น โดยการเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมัน 10% จะส่งผลให้ดุลการค้าของประเทศลดลงได้ประมาณ 0.5% ของ GDP ราคาน้ำมันที่ลดลงในช่วงปลายปี 2024 ส่งผลให้นักลงทุนคาดการณ์ว่าการใช้จ่ายเพื่อนำเข้าพลังงานของประเทศไทยจะลดลง ดุลการค้าดีขึ้น ส่งผลให้ค่าเงินบาทได้รับแรงสนับสนุน

จากความสัมพันธ์ดังกล่าว ทำให้แม้ว่าการเปลี่ยนแปลงของดอลลาร์สหรัฐยังเป็นพื้นฐานหลักที่กำหนดทิศทางของค่าเงินในภูมิภาคโดยรวม แต่ความอ่อนไหวของเงินบาทต่อราคาน้ำมันและทองคำที่สูงมาก สามารถชดเชยแรงกดดันนี้ได้ในบางช่วงเวลา และทำให้บางครั้งค่าเงินบาทไม่อ่อนค่าตามค่าเงินอื่น ๆ ในภูมิภาคได้

นอกจากนี้ KKP Research มองว่าการประเมินทิศทางค่าเงินบาทในช่วงนี้มีความคลุมเครือและความไม่แน่นอนสูงขึ้น สาเหตุสำคัญมาจากขนาดที่ใหญ่ขึ้นมากของ Error and Omissions หรือค่าคลาดเคลื่อนทางสถิติในดุลการชำระเงินของไทย ซึ่งมีทิศทางเป็นบวกต่อเนื่องมาหลายไตรมาสและขนาดใหญ่กว่าการเกินดุลบัญชีเดินสะพัด โดยไม่สามารถอธิบายที่มาที่ไปได้ชัดเจน

หากปัจจัยที่สำคัญเหล่านี้ยังคงดำเนินต่อไป KKP Research ประเมินว่าประเทศไทยอาจเผชิญกับภาวะที่คล้ายกับ “Dutch disease”  โดยทั่วไป “Dutch disease” หมายถึงภาวะที่เศรษฐกิจเติบโตจากทรัพยากรธรรมชาติ จนทำให้ค่าเงินแข็งตัว ส่งผลให้ความสามารถในการแข่งขันของภาคการผลิตลดลง ในกรณีของประเทศไทย รายได้จากการท่องเที่ยวที่สูงต่อเนื่อง ความสัมพันธ์ในเชิงบวกกับราคาทองคำ และกระแสเงินทุนที่ไม่สามารถติดตามได้ อาจผลักดันค่าเงินบาทให้แข็งค่าขึ้น

ซึ่งจะทำให้ความสามารถในการแข่งขันด้านการส่งออกถดถอย ในช่วงปี 2015-2019 การแข็งค่าของเงินบาทเกิดขึ้นควบคู่กับการไหลเข้าของรายได้จากการท่องเที่ยวที่แข็งแกร่ง แต่การเติบโตของภาคการผลิตและการส่งออกกลับอยู่ในระดับต่ำ ในปัจจุบันไทยกำลังเผชิญกับความเสี่ยงในลักษณะเดียวกัน และอาจมีต้นทุนต่อเศรษฐกิจที่รุนแรงขึ้นกว่าเดิมเพราะการแข็งค่าของเงินบาทไม่ได้เกิดจากการขยายตัวของการท่องเที่ยวเหมือนในอดีต

ที่มา