ช่วงเร็ว ๆ นี้ดูเหมือนว่าตลาดหุ้นโลกและทรัพย์สิน “โลก” อย่างเช่นทองคำวิ่งขึ้นเป็น “All Time High” หรือ “สูงสุดตลอดกาล” เกือบทุกวัน และหุ้นที่วิ่งนำตลาดก็มักจะเป็นหุ้นที่ใหญ่มากขนาดที่เรียกว่า “หุ้นยักษ์” จำนวนเพียงระดับ 10 ตัวที่ใหญ่ที่สุดในตลาด ส่วนหุ้นขนาดกลางหรือเล็กนั้น บางทีก็ไม่ขึ้นเลยเพราะ “ไม่มีใครเล่น”
การขึ้นของหุ้นยักษ์ประเภทหุ้น “นางฟ้า” หรือ “หุ้นเทพ” นั้น มาจากความตื่นเต้นต่อความก้าวหน้าของเทคโนโลยีโดยเฉพาะ AI ที่เชื่อกันว่ากำลัง “เปลี่ยนโลก” ไปสู่อีกมิติหนึ่งที่โลกไม่เคยเห็นมาก่อน นั่นคือ AI ที่มีความสามารถ “เหนือมนุษย์” และจะสามารถมาทำงานแทนหรือมาแทนมนุษย์ได้ในเวลา “ไม่นาน” ตัวอย่างอาจจะรวมถึงรถยนต์ที่ขับเคลื่อนด้วยตนเองโดยมี AI เป็น “คนขับ” ที่ตอนนี้ก็เริ่มทดลองกันแล้วในหลาย ๆ เมืองใหญ่ทั่วโลก อีกไม่เกิน 10 ปี มันก็อาจจะทำแทนคนเป็นล้าน ๆ คนแล้ว
การวิ่งขึ้นของหุ้นไฮเทคยักษ์โดยเฉพาะ AI นั้น สูงมากจน “ไม่น่าเชื่อ” หุ้นตัวเดียวบางตัวมีมูลค่าตลาดถึง 4 ล้านล้านเหรียญ หรือประมาณ 130 ล้านล้านบาท ใหญ่กว่าตลาดหุ้นไทยถึงกว่า 8 เท่า
นั่นทำให้ตลาดหุ้นของสหรัฐมีมูลค่าสูงถีงประมาณ 61 ล้านล้านเหรียญสหรัฐ หรือสูงเป็น ประมาณ 215% ของ GDP ที่อยู่ที่ประมาณ 29 ล้านล้านดอลลาร์ อย่างที่แทบไม่เคยเป็นมาก่อน และนี่ก็คือตัวเลขที่แสดงว่าตลาดหุ้นมีมูลค่าสูงเกินไปและสูงเกินพื้นฐานไปมากในความคิดของบัฟเฟตต์ หรือที่เรียกกันว่า Buffett Indicator ที่บอกว่า Market Cap. ของตลาดหุ้นไม่ควรมีมูลค่าสูงกว่า GDP ของประเทศนั้น
และข้อมูลที่ผ่านมาของประเทศต่าง ๆ รวมถึงตลาดสหรัฐในอดีตก็แสดงว่า ส่วนใหญ่แล้ว Market Cap. จะต่ำกว่า GDP ของประเทศ และถ้าช่วงไหนสูงกว่า ตลาดก็จะร้อนแรงเกินไป ราคาสูงกว่ามูลค่าพื้นฐานที่ควรเป็น ซักพักหนึ่งตลาดหุ้นก็จะปรับตัวลงมาจนต่ำกว่า GDP. ว่าที่จริงในช่วงนี้ค่าเฉลี่ยของ Market Cap. ทั่วโลกก็แค่ประมาณ 90% เช่นเดียวกับตลาดหุ้นไทยเองก็มีค่าพอ ๆ กัน ซึ่งแสดงให้เห็นว่าตลาดหุ้นประเทศอื่น ๆ ตอนนี้ก็มีมูลค่าปกติ
แต่ข้อโต้แย้งของนักลงทุนที่ชอบเล่นหุ้นโตเร็วและเก็งกำไรก็คือ หุ้นในตลาดสหรัฐนั้นเป็น “ข้อยกเว้น” เพราะบริษัทใหญ่ ๆ ของอเมริกานั้น ที่จริง เป็น “บริษัทของโลก” พวกเขาขายสินค้าไปทั่วโลกและรายได้และกำไรส่วนใหญ่ก็มาจากโลกไม่ได้มาจากอเมริกาเพียงประเทศเดียว ดังนั้น อัตราส่วนนี้จึงใช้ไม่ได้ Market Cap. ของบริษัทใหญ่ ๆ เหล่านั้น ยังเล็กกว่า GDP โลก และดังนั้น หุ้นยังไม่แพง
แต่ถ้ามาดูตัวเลขอีกตัวหนึ่ง ก็ยังอาจจะบอกได้ว่าหุ้นสหรัฐนั้น “แพงเกินไป” เมื่อเทียบกับตลาดหุ้นโลก นั่นก็คือ ขณะที่ GDP ของสหรัฐนั้นอยู่ที่ประมาณ 26% ของ GDP โลก แต่มูลค่า Market Cap. ของตลาดหุ้นอเมริกากลับใหญ่มากถึงประมาณ 49% ของตลาดหุ้นโลก
อย่างไรก็ตาม ข้อโต้แย้งก็ยังคงมีอีกว่า ก็อเมริกานั้นเป็นผู้นำของโลกทุกด้าน โดยเฉพาะทางด้านอำนาจทางการรบและความก้าวหน้าทางเทคโนโลยีที่สะท้อนจากบริษัทจดทะเบียนยักษ์ใหญ่ทั้งหลาย ดังนั้น ตลาดหุ้นมีมูลค่าสูงกว่าสัดส่วนของ GDP มากก็เหมาะสมแล้ว
พูดง่าย ๆ ถ้าสหรัฐก็เหมือนกับประเทศอื่น ๆ Market Cap. ของตลาดหุ้นก็ควรจะประมาณ 26% ของ Market Cap. ของโลก ไม่ใช่ 49% หรือใหญ่เป็นเกือบ 2 เท่าอย่างที่เป็นอยู่ แต่ใครจะบอกได้ว่า Market Cap. ของสหรัฐควรเป็นเท่าไร นอกจากนักลงทุนทั่วโลกที่เข้ามาไล่ซื้อหุ้นจนมันขึ้นมาสูงขนาดนี้ พูดง่าย ๆ คนเชื่อมั่นในอเมริกาตามที่ทรัมป์บอกว่ากำลังทำให้ “Make America Great Again” หรือ “ทำให้อเมริกายิ่งใหญ่อีกครั้งหนึ่ง”
แต่ทั้งหมดนั้น จริงหรือ! คนจำนวนไม่น้อยรวมถึงนักคิดชื่อดังอย่าง เรย์ ดาลิโอ หรือ บัฟเฟตต์ กลับคิดว่า หุ้นอเมริกานั้น อาจจะแพงเกินไป แพงเกินพื้นฐานที่แท้จริง และแม้ว่าส่วนใหญ่ยังไม่คิดว่าอเมริกาจะถึงจุดที่เริ่มตกต่ำลงแล้วอย่างที่เรย์ ดาลิโอบอก แต่ราคาหุ้นตอนนี้มันสูงเกินไปจนหลายคนคิดว่ามันเป็น “Bubble” หรือ “ฟองสบู่หุ้น” ที่พร้อมจะ “แตก” และพวกเขาก็เตรียมตัวโดยการทยอยขายหุ้นเพื่อเก็บเป็นเงินสด และนั่นก็คือเหตุผลที่เบิร์กไชร์ถือเงินสดสูงที่สุดในประวัติศาสตร์ที่ประมาณเกือบ 4 แสนล้านเหรียญหรือ 12 ล้านล้านบาทไทย
ซึ่งเป็นความคิดที่ตรงกันข้ามกับนักลงทุนส่วนบุคคลรายย่อยของอเมริกาที่ขนเงินเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นสูงที่สุดในประวัติศาสตร์ และยังกู้เงินผ่านบัญชีมาร์จินมาใช้ลงทุนถึง 1 ล้านล้านเหรียญสหรัฐหรือ 32 ล้านล้านบาท หรือคิดเป็น 2 เท่า ของ GDP ไทย เข้ามาซื้อหุ้นยักษ์เพียงไม่กี่สิบตัวและเฉพาะอย่างยิ่งหุ้น 7 นางฟ้า ซึ่งส่งผลให้หุ้นแค่หยิบมือเดียวนี้มีมูลค่าตลาดรวมกันสูงถึงกว่า 1 ใน 3 ของทั้งตลาดหุ้น S&P 500
เราคงต้องมาดูกันต่อไปว่าในที่สุด ใครจะถูกหรือใครจะผิด ระหว่างเซียนหุ้นระดับโลก ที่กำลังจะจากไปในไม่ช้า กับคนหนุ่มสาวที่หลายคนเพิ่งจะเริ่มลงทุน และคิดว่า “โลกใหม่” ในอนาคตจะไม่เหมือนเดิมอีกต่อไป และบริษัทที่จะ “ครองโลก” ทั้งหมดนั้นก็จะมีแค่หยิบมือเดียวที่เห็น นั่นก็คือ บริษัทเทคโนโลยีโดยเฉพาะที่กำลังเร่งพัฒนา AI อย่างบ้าคลั่ง ที่อาจจะกลืนกินธุรกิจอื่นทั้งหมดในเวลาอีกไม่นาน
ผมเองก็ยังไม่แน่ใจว่าอนาคตของตลาดหุ้นอเมริกาและหุ้นยักษ์จะเป็นอย่างไร และดังนั้นผมก็พยายามมองหาคำตอบจาก “ประวัติศาสตร์” ที่คล้าย ๆ กันแม้ว่าหลายคนจะเลิกคิดถึงประวัติศาตรไปแล้วในยามที่โลกกำลังเปลี่ยนไปอย่างรวดเร็วเช่นทุกวันนี้ ไม่ต้องพูดถึงประวัติศาสตร์เกี่ยวกับตลาดหุ้นที่ “ถูกทำลาย” ไปอย่างไม่มีชิ้นดีแทบทุกวัน
ประวัติศาสตร์ช่วงนี้ของตลาดหุ้นอเมริกาผมดูว่าจะคล้าย ๆ ตลาดหุ้น—และเศรษฐกิจของญี่ปุ่นในช่วงทศวรรษปี 1980 ถึง 1989 ที่ดัชนีนิกเกอิขึ้นสู่ระดับสูงสุดที่ประมาณ 39,000 จุด จาก 6,500 จุด หรือเพิ่มขึ้น 500% ในเวลา 10 ปี หรือเฉลี่ยทบต้นปีละเกือบ 20% ในขณะที่ดัชนี S&P500 ในช่วงเวลา 10 ปีย้อนหลังก็ให้ผลตอบแทนสูงมากที่ประมาณ 13% ต่อปี แต่ถ้าคิดแค่ 5 ปีย้อนหลังก็ให้ผลตอบแทนแบบทบต้นปีละ 15% ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความร้อนแรงของตลาดหุ้นในช่วงที่ตลาดหุ้นโตมากแทบจะคับฟ้าอยู่แล้ว
เหตุผลที่ตลาดเติบโตร้อนแรงมากของญี่ปุ่นนั้นเป็นเพราะคนแทบทั้งโลกต่างก็เชื่อว่าญี่ปุ่นกำลังขึ้นแซงหน้าอเมริกาทางด้านเศรษฐกิจหลังจากที่ GDP ของญี่ปุ่นเติบโตขึ้นในระดับตัวเลขสองหลักมานานและคนร่ำรวยมหาศาล GDP ต่อหัวน่าจะสูงเท่า ๆ คนอเมริกันหรือสูงกว่าและก็ยังเติบโตในระดับ 4-6% ในช่วงปี 1985-1990 ซึ่งยังเป็น “ปีทอง” ของญี่ปุ่นในทุกด้านแม้ว่าอเมริกาจะบังคับให้ญี่ปุ่นเพิ่มค่าเงินเยนตามข้อตกลงพลาซ่าแอคคอร์ดในปี 1985 เพื่อลดการส่งออกของญี่ปุ่นลง
ในช่วงเวลานั้น นอกจากการเติบโตของเศรษฐกิจแล้ว ดูเหมือนว่าอนาคตของประเทศญี่ปุ่นเองก็กำลังสดใสสุดยอด ญี่ปุ่นกลายเป็น “อัจฉริยะ” ในทุกด้าน สินค้าญี่ปุ่นเป็นที่ต้องการทั่วโลก ทั้งในด้านคุณภาพที่ดีสมบูรณ์แบบ เช่น พวกรถยนต์และเครื่องจักรกลทั้งหลาย เครื่องเสียงและเครื่องใช้ไฟฟ้าของญี่ปุ่นเหนือกว่าคู่แข่งและมีราคาถูกสามารถตีตลาดไปทั่วโลก นอกจากนั้น ในด้านของความคิดสร้างสรรค์นั้น ญี่ปุ่นก็มีสินค้าใหม่เช่น Walkman ที่ใช้ฟังดนตรีขณะเดินได้ เช่นเดียวกับเกมคอมพิวเตอร์เช่น นินเทนโด ที่คนนิยมกันทั่วโลก
เซมิคอนดักเตอร์ที่จะกลายเป็นสิ่งที่สำคัญที่สุดในการพัฒนาดิจิทัลในเวลานี้ก็เป็นสินค้าที่ญี่ปุ่นเป็นผู้นำในการผลิตในวันนั้น เช่นเดียวกับแนวคิดในการบริหารงานเช่น ระบบการผลิตและการจัดการสินค้าคงคลังของโตโยตาก็กลายเป็นมาตรฐานสมัยใหม่ที่ทุกประเทศต่างก็ต้องเลียนแบบ ญี่ปุ่นกำลังครองโลก!
และก็แน่นอนว่าตลาดหลักทรัพย์และสินทรัพย์ของญี่ปุ่นก็สะท้อนความรุ่งเรืองนั้นอย่างเต็มที่ โดยที่ขณะที่ GDP ของญี่ปุ่นเมื่อเทียบกับโลกในเวลานั้นก็แค่ 15% แต่ Market Cap. ของตลาดหุ้นโตเกียวสูงถึง 45% ของตลาดหุ้นทั้งโลกและใหญ่กว่าตลาดหุ้นของสหรัฐที่มีขนาดเศรษฐกิจใหญ่กว่า ค่า PE ของตลาดก็สูงถึงกว่า 60 เท่า โดยที่หุ้นยักษ์ ๆ สูงยิ่งกว่านั้น
อสังหาริมทรัพย์ของญี่ปุ่นกลับเป็น “ฟองสบู่” มากกว่าหุ้น ราคาวิ่งขึ้นไปแบบหลุดโลก เพราะญี่ปุ่นมีพื้นที่น้อย ว่ากันว่าแค่วังของจักรพรรดิ ถ้าตีราคาขึ้นมาก็จะมีค่ามากกว่าแคลิฟอร์เนียทั้งรัฐ นอกเหนือจากนั้นก็คือ คนญี่ปุ่นคิดว่าที่จะขึ้นไปเรื่อย ๆ ขายไปแล้วจะอยู่ที่ไหน?
แน่นอนว่าเขาก็มีคำอธิบายถึงเหตุผลว่าทำไมหุ้นจึงมาราคาแพงมาก เพราะนอกเหนือไปจากการที่บริษัทกำลังบูมสุดยอดด้วยความสามารถและเทคโนโลยีที่เหนือชั้นและทำกำไรได้ดีมากแล้วก็เป็นเพราะว่า บริษัทจดทะเบียนใหญ่ ๆ ในตลาดหุ้นต่างก็ถือหุ้นไขว้กันหมดและพวกเขาไม่ขายไม่ว่าราคาจะขึ้นมาแค่ไหน
หลังจากปี 1989 ตลาดหุ้นก็ “ถล่ม” ลงมา ภายในเวลา 2 ปีครึ่ง ดัชนีตกจากจุดสูงสุด 39,000 จุด เหลือเพียงประมาณ 15,000 จุด ในช่วงกลางปี 1992 หรือเป็นการลดลงมาถึงกว่า 60% เมื่อ “เรื่องจริง” เกี่ยวกับภาวะเศรษฐกิจของญี่ปุ่นปรากฎขึ้น เฉพาะอย่างยิ่งก็คือ เศรษฐกิจของญี่ปุ่นตกต่ำลงเหลือโตปีละแค่ 1-2% คนญี่ปุ่นแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วกลายเป็นสังคมคนสูงอายุ ความคิดสร้างสรรค์หายไป ญี่ปุ่นแทบจะไม่มี Innovation ใหม่ ๆ และถูกแซงโดยเกาหลีใต้และต่อมาก็จีน ไม่ต้องพูดถึงอเมริกาที่พุ่งขึ้นมาอย่างโดดเด่นด้วยพลังของสตาร์ทอัพของคนรุ่นใหม่ที่ญี่ปุ่นแทบจะไม่มี
ที่พูดมาทั้งหมดนั้น ไม่ได้หมายความว่าตลาดหุ้นสหรัฐจะต้องเผชิญชะตากรรมเดียวกัน แต่ในฐานะของ VI เราก็ต้องระมัดระวังความเสี่ยงด้านลบที่รุนแรงที่อาจจะทำให้เกิดหายนะได้ถ้าตลาดหุ้นสหรัฐเกิดสถานการณ์แบบเดียวกับญี่ปุ่นเมื่อ 35 ปีมาแล้ว
27 ก.ย 2568
ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
เมื่อฟองสบู่หุ้นยักษ์แตก ตลาดหุ้นคงดูไม่ดีเท่าไร : โลกในมุมมองของ Value Investor โดย ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร