ความเสี่ยงของหุ้น PE สูง : ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

คนที่ชอบลงทุนในหุ้นที่มีค่า PE “สูงลิ่ว” ซึ่งก็มักจะเป็นหุ้นตัวเล็กที่มี Free Float หรือมีหุ้นหมุนเวียนในตลาดน้อยนั้น เขาควรจะเข้าใจถึง “ความเสี่ยง” ของหุ้นว่ามีมากกว่าปกติ ยิ่ง PE สูงเท่าไร ความเสี่ยงก็มักจะมากขึ้นไปเท่านั้น จริงอยู่ เขาอาจจะได้รับผลตอบแทนที่มากกว่าปกติในบางช่วง แต่ในบางช่วงหุ้นก็อาจจะตกจนแทบจะเป็น “หายนะ” มาดูกันว่าเพราะอะไร

การที่หุ้นมีค่า PE สูงนั้นก็คือ ราคาของหุ้นเมื่อเทียบกับผลประกอบการปีล่าสุดนั้นสูงกว่าปกติ ตัวอย่างเช่น ค่าเฉลี่ยของ PE ของหุ้นทุกตัวหรือค่า PE ของตลาดเท่ากับ 20 เท่า หุ้นที่มี PE สูงก็อาจจะมีค่า PE 30-40 เท่าขึ้นไป หุ้นที่มีค่า PE เกิน 50 เท่าในตลาดหุ้นไทยในปัจจุบันก็มีอยู่มาก บางตัวสูงเป็น 100 เท่า ทั้ง ๆ ที่บริษัทไม่ได้มีปัญหาจากการดำเนินงาน “ชั่วคราว” ซึ่งในกรณีแบบนี้เรามักไม่วัดความถูกแพงด้วยค่า PE อยู่แล้ว

เหตุที่หุ้นมีค่า PE สูงมากนั้น เป็นเพราะคนมีความคิดหรือความคาดหวังว่า กำไรของบริษัทจะเติบโตขึ้นอย่างรวดเร็ว “ในอนาคต” ดังนั้นพวกเขาจึงเข้ามาซื้อหุ้นซึ่งช่วยผลักดันให้ราคาหุ้นขึ้นไปโดยที่กำไรต่อหุ้นยังต่ำอยู่ในปัจจุบัน ดังนั้น หุ้นที่มี PE สูงจึงเป็นหุ้นของบริษัทที่นักลงทุนคาดว่าจะเป็นหุ้น “โตเร็ว” หรือหุ้น Growth ตรงกันข้าม บริษัทที่นักลงทุนคิดว่าจะ “โตช้า” นั้น ก็มักจะไม่เป็นที่สนใจซึ่งทำให้มีคนซื้อน้อยและทำให้ราคาหุ้นไม่สูงเมื่อเทียบกับกำไรต่อหุ้น หรือเป็นหุ้นที่มี PE ต่ำ กลายเป็นหุ้น “คุณค่า” หรือหุ้น Value ในความหมายทางวิชาการ

หุ้นที่มีค่า PE สูงมาก ตัวอย่างเช่นบริษัท A มีกำไรปีนี้เท่ากับ 0.1 บาทต่อหุ้นและราคาหุ้นเท่ากับ5 บาทต่อหุ้น ซึ่งเท่ากับมีค่า PE 50 เท่านั้น บางทีก็ให้ผลตอบแทนที่ดีเยี่ยมถ้าปรากฏว่าในปีหน้ากำไรของบริษัทเพิ่มขึ้น 50% เป็น 0.15 บาทต่อหุ้นและค่า PE ก็ยังเท่าเดิมคือ 50 เท่า ราคาหุ้นก็จะเป็น 50 คูณ 0.15 เท่ากับ 7.5 บาท หรือกำไร 50% ในหนึ่งปี และถ้าปีหน้าคนก็ยังคาดว่าบริษัทจะโตเร็วต่อไปอีกมาก ค่า PE ก็อาจจะปรับขึ้นไปด้วยเป็น 75 เท่า ราคาหุ้นก็จะขึ้นไปเป็น 11.25 บาท (75 คูณ 0.15) หรือกำไร 125% ในเวลา 1 ปี และนั่นก็คือสิ่งที่อาจจะเกิดขึ้นถ้าทุกอย่างเป็นไปตามคาดและนักลงทุนยังมีความคิดต่อหุ้นในทางที่ดีมาก ๆ ซึ่งส่งผลให้มีการปรับค่า PE ให้สูงขึ้นอีกจากที่สูงมากอยู่แล้ว

อย่างไรก็ตาม หากไม่เป็นไปตามที่คาด กำไรต่อหุ้นกลับลดลง 50% จาก 0.1 บาทเหลือเพียง 0.05 บาท ซึ่งทำให้นักลงทุนผิดหวัง “อย่างแรง” และเทขายหุ้นซึ่งส่งผลให้ราคาลดลงตามผลกำไรโดยที่ค่า PE ก็ยังคงเดิมที่ 50 เท่า ราคาหุ้นก็จะเหลือเพียง 2.5 บาท (50คูณ0.05) หรือลดลง 50% ภายในปีเดียว แต่ในกรณีที่นักลงทุนเริ่มเปลี่ยนมุมมองต่อบริษัทด้วย เช่น พวกเขาอาจจะคิดว่าอนาคตต่อไปของบริษัทนั้นคงไม่เติบโตเร็วตามที่คาด ค่า PE ของหุ้นก็จะเปลี่ยนไปด้วยจาก PE 50 เท่าก็อาจจะเหลือเพียง 25 เท่า ราคาหุ้นก็จะตกลงมาเหลือเพียง 1.25 บาทต่อหุ้น (25 คูณ 0.05) คิดแล้วจะเป็นการขาดทุนถึง 75% ในเวลาปีเดียว และนี่ก็คือความเสี่ยงที่สำคัญและมักเกิดขึ้นเสมอกับหุ้นที่มีค่า PE สูงลิ่วและนักลงทุนมีความคาดหวังที่สูงมากกับตัวบริษัท

มองในภาพใหญ่และจากบทเรียนในประวัติศาสตร์จากการศึกษาของนักวิชาการในตลาดหุ้นสหรัฐนั้นพบว่า โดยรวมแล้ว การลงทุนในหุ้น “โตเร็ว” และมีค่า PE สูง โดยเฉพาะที่สูงมากเช่นที่อยู่ในอันดับ 10% ของหุ้นที่มีค่า PE สูงสุดในตลาดนั้น ผลตอบแทนที่ได้ในระยะยาวน่าผิดหวังมาก เหตุผลก็เพราะว่าความคาดหวังว่ากำไรของบริษัทในกลุ่มนี้จะเติบโตเร็วมากตามค่า PE นั้น ไม่จริง! มันอาจจะโตเร็วกว่าค่าเฉลี่ยบ้างแต่ก็อาจจะเพียงเล็กน้อย ซึ่งนั่นทำให้มันสูญเสียสถานะของการโตเร็วและกลายเป็นหุ้นธรรมดาที่นักลงทุนต้องปรับค่า PE ลง และนั่นทำให้หุ้นที่เรียกว่าหุ้น “ฟู่ฟ่า” หรือ Glamorous Stock ให้ผลตอบแทนที่แย่มากเมื่อเทียบกับหุ้นในกลุ่มอื่น ๆ เช่นหุ้น Value ที่มี PE ต่ำ

ในตลาดหุ้นไทยโดยเฉพาะในช่วงตั้งแต่ต้นปี 2009 หลังวิกฤติซับไพร์ม จนถึงสิ้นปี 2014 ซึ่งเป็นช่วง “ปีทองของหุ้นตัวเล็ก” นั้น หุ้นของบริษัทขนาดเล็กจำนวนมากถูกมองว่าเป็นหุ้นโตเร็วมาก นักลงทุนรายย่อยจำนวนมากรวมถึงเหล่า “VI” รุ่นใหม่ ได้เข้ามาซื้อหุ้นดันราคาให้หุ้นเหล่านั้นปรับตัวขึ้นมหาศาลในเวลาอันสั้น ดัชนีของหุ้น MAI ที่เป็นตัวแทนของหุ้นตัวเล็กปรับตัวขึ้นเป็นกว่า 4 เท่าในเวลา 6 ปี หุ้นตัวเล็กหลายตัวกลายเป็นหุ้น “10 เด้ง” ในเวลาอันสั้น ค่า PE ของตลาด MAI ปรับตัวขึ้นจาก 7-8 เท่าเป็น 70-80 เท่า ในเวลา 6 ปี ตลาดหุ้นตัวเล็กกลายเป็น “ฟองสบู่”

ตั้งแต่ปี 2015 เป็นต้นมาจนถึงปัจจุบัน ดัชนีหุ้น MAI ก็เริ่มปรับตัวลงมามากกว่าดัชนีตลาดหลักทรัพย์ ปี 2015 ดัชนี MAI ติดลบถึง 25% ในขณะที่ดัชนีตลาดลดลงเพียง 14% และตั้งแต่ต้นปีนี้จนถึง วันที่ 27 พฤษภาคม 59 ดัชนีตลาดหลักทรัพย์ได้ปรับเพิ่มขึ้นมาแล้วประมาณ 10% ในขณะที่ดัชนีตลาด MAI เพิ่มขึ้นเพียง 1% แต่นี่ก็ไม่ได้หมายความว่า “ฟองสบู่” ของหุ้นตัวเล็กได้แตกลง มันอาจจะแค่ “เริ่มต้น” เพราะราคาหุ้นตัวเล็กวัดจากค่า PE ก็ยังสูงมากถึง 63 เท่าซึ่งแสดงให้เห็นว่านักลงทุนยังมองว่าผลประกอบการของบริษัทขนาดเล็กยังน่าจะเติบโตดีมาก พูดง่าย ๆ ความคาดหวังหรือ “ความฝัน” ยังเต็มเปี่ยมแม้ว่าดัชนีจะปรับตัวลงมามาก อย่างไรก็ตาม ตัวเลขกำไรของบริษัทในตลาด MAI ในช่วงหลายปีที่ผ่านมานั้นกลับไม่สนับสนุนเลย นอกจากจะไม่ได้กำไรมากแล้ว ตัวเลขกำไรของบริษัทกลับลดลงตลอดมาไม่น้อยกว่า 4 ปีแล้ว ในภาพใหญ่นั้น ความเชื่อมั่นในหุ้นตัวเล็กยังยืนหยัดอยู่ได้—หรือไม่ก็ “ถูกประคอง” อยู่ได้ แต่ถ้ามองในภาพเล็กที่เป็นหุ้นรายตัวนั้น ดูเหมือนว่าจะเริ่มมีหุ้นที่ความเชื่อมั่นของนักลงทุนกำลังสลายลงไปเรื่อย ๆ หุ้นที่กำลังเป็น “หายนะ” เพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ

ความเสี่ยงของหุ้นที่มีค่า PE สูงมากซึ่งส่วนมากก็มักจะเป็นหุ้นตัวเล็กและ/หรือมีฟรีโฟลทต่ำนั้นมีมากมาย ที่ผมอยากพูดถึงก็คือเรื่องของ “Story” หรือเรื่องราวของธุรกิจใหม่ที่จะสร้างกำไรแบบ “ก้าวกระโดด” ใน “ปีหน้า” ของบริษัทนั้น ไม่เกิดขึ้นหรือเกิดขึ้นน้อยกว่าคาดมาก เพราะโครงการต้องเลื่อนไปและมีความไม่แน่นอนว่าจะเกิดขึ้นหรือไม่ ในปีแรกบางทีคนก็ยังยอมรับได้ แต่ถ้าถูกเลื่อนออกไปเรื่อย ๆ จนถึงวันหนึ่งนักลงทุนขาดความมั่นใจพวกเขาก็จะเริ่มเทขายหุ้นซึ่งทำให้หุ้นตกอย่างแรง และเมื่อหุ้นตกแรง นักลงทุนรายอื่นก็จะเริ่มตกใจและเริ่มเทขายซึ่งก็จะทำให้หุ้นตกลงไปอีก กระบวนการที่เป็น “ลูกโซ่” นี้ ทำให้หุ้นตกลงมาจนแทบเป็น “หายนะ” ได้ และนี่ก็เป็นกระบวนการแบบเดียวกับตอนที่หุ้นขึ้นเพราะคนเชื่อมั่นและมีความมั่นใจที่เข้าไปซื้อหุ้นซึ่งทำให้หุ้นปรับตัวขึ้น พอหุ้นปรับตัวขึ้นก็ดึงดูดนักลงทุนรายอื่นเข้ามาซื้อซึ่งก็ทำให้หุ้นขึ้นไปอีกจนกลายเป็น “ฟองสบู่”

ความเสี่ยงของหุ้น PE สูงนั้นบางทีก็ไม่ได้เกิดจากเรื่องราวของผลิตภัณฑ์ใหม่แต่เป็นเรื่องที่อยู่ ๆ ผลการดำเนินงานของบริษัทก็เติบโตขึ้นอย่างรวดเร็ว อาจจะเนื่องจากการเปลี่ยนแปลงของสภาพแวดล้อมทางธุรกิจหรือการ “บูม” ขึ้นของอุตสาหกรรม หรือจากการเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์ของบริษัท การเติบโตนั้นน่าประทับใจมากจนทำให้นักลงทุนเชื่อว่าบริษัทกำลังกลายเป็นกิจการที่โตเร็วมากแบบก้าวกระโดดและดังนั้นจึงเข้ามาซื้อทำให้หุ้นขึ้น หลังจากนั้นเรื่องราวดี ๆ ทั้งหลายก็ตามมา ราคาหุ้นก็ขึ้นไปจนมีค่า PE สูงมากกลายเป็น “ฟองสบู่” ผมคงไม่ต้องบรรยายต่อว่าอนาคตจะเป็นอย่างไร แต่อยากจะเตือนว่า “อนาคต” นั้นไม่แน่นอน หากจะเข้าลงทุนในหุ้นที่มี PE สูงมาก ๆ ลองดูว่าถ้าบริษัทสามารถทำตามที่คาดได้เราจะได้อะไร แต่หากไม่เป็นอย่างที่หวัง หุ้นจะไปที่จุดไหน ผมเองต้องสารภาพว่าไม่กล้าที่จะลงทุนในหุ้นที่มีค่า PE สูงลิ่ว เพราะในชีวิตการลงทุนผมนั้นสิ่งที่ผมกลัวที่สุดก็คือ “หายนะ”




http://board.thaivi.org/viewtopic.php?f=1&t=59990
แก้ไขข้อความเมื่อ

แสดงความคิดเห็น
Preview
โปรดศึกษาและยอมรับนโยบายข้อมูลส่วนบุคคลก่อนเริ่มใช้งาน อ่านเพิ่มเติมได้ที่นี่